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海通姜超:生产开局较弱 物价降幅趋缓

时间:2019-03-19    点击: 次    来源:不详    作者:佚名 - 小 + 大

来源:姜超宏观债券研究

  生产开局较弱,物价降幅趋缓

  ——海通宏观月报(姜超 等)

  摘 要

  海外经济:特朗普否决国会决议,英议会下院支持延期脱欧。上周四,美国国会通过决议,叫停特朗普此前宣布的美国南部边境进入“国家紧急状态”,上周五特朗普签署否决令,否决了这一决议。上周二,美国公布2月CPI同比增长1.5%,略低于预期和前值1.6%。上周四,英国议会下院投票结果通过动议,如果议会在3月20日前通过脱欧协议,英国政府将与欧盟协商寻求将脱欧最终期限推迟至6月30日,否则英国仍将寻求推迟脱欧,但最终期限取决于欧盟。上周三,议会曾投票反对英国在任何情况下无协议脱欧。

  国内经济:生产开局较弱,物价降幅趋缓,社融增速回落。

  生产开局较弱。19年1-2月工业增加值同比增速5.3%,剔除春节因素后,1-2月工业增速6.1%,较18年12月略有回升,但仍低于18年增速。3月以来,发电耗煤增速小幅回升,工业生产有望短期企稳,但需求低迷拖累生产的局面短期内或仍将延续。1-2月全国固定资产投资同比增速6.1%,较18年12月微幅反弹,主要缘于口径调整,由累计值计算得到的同比增速仅为0.5%。其中,1-2月制造业投资增速下滑至5.9%,是主要拖累,基础设施投资增速4.3%、房地产投资增速11.6%。但地产销售、购地、开工增速全线下滑,后续地产投资仍面临下行风险;基建投资是短期内投资的主要支撑,但长期或受制于地方债务;随着减税降费实施,盈利见底带来的制造业投资回升,才是投资企稳的真正希望。1-2月社消零售增速8.2%,限额以上零售增速3.5%,汽车类零售降幅收窄至-2.8%,对消费的拖累明显减弱,消费增速整体暂稳。

  物价降幅趋缓。19年2月CPI环比上涨1%,同比回落至1.5%,创18年1月以来新低。食品受节日效应和雨雪天气影响,菜果和水产品价格上涨,猪肉价格小幅反弹。假期旅游、机票和住宿价格上涨,同时电影票涨价明显,国际油价回升带动柴油和汽油价格上涨。3月以来蔬菜、鲜果价格震荡,猪肉价格小幅回落,食品价格降幅远小于去年同期,我们预计3月CPI同比有望回升至2.3%。2月PPI环比下跌0.1%,跌幅收窄,同比与1月0.1%持平。3月以来,油价平稳,煤价、钢价回升,我们预计3月PPI环比0.4%,同比或回升至0.7%。考虑到工业品价格仍趋上行,未来两个月PPI有望小幅反弹,PPI通缩风险短期改善。

  社融增速回落。2月新增社融7030亿元,同比少增4847亿元,其中1月大幅改善的贷款和票据未能持续,背后存在年初冲量和季节性因素,而企业债券和地方债发行持续多增,是近期支撑社融的主要来源。2月人民币贷款增加8858亿元,同比多增465亿元,居民短贷同比多减2463亿元,居民中长贷同比少增994亿元,企业短贷同比多增约70亿,企业中长贷同比少增近1500亿,票据融资同比多增2470亿元。2月M1同比回升到2.0%,高于去年12月,企业短期流动性或继续改善;2月财政存款增加较多叠加节后货币回笼,M2同比回落至8.0%。2月社融存量增速回落到10.1%。春节错位造成数据扰动,2月社融增速较1月放缓,但仍高于18年末水平。我们认为,未来经济进入稳杠杆阶段,但稳杠杆并不是加杠杆,社融仍是缓慢企稳趋势,未来社融增速既不会大幅回升、也不会大幅跳水。

  国内政策:“大水漫灌”不可取,减税降费2万亿。国务院总理表示,中国适度调低增速预期目标,用的是区间调控的方式。既和去年经济增速相衔接,也表明不会让经济运行滑出合理区间,给市场发出稳定的信号。“大水漫灌”不可取,会带来后遗症。减税降费和简政、公平监管,是我们应对经济下行压力、激发市场活力的两个重要关键举措。今年减税降费红利近两万亿元,4月1日减增值税,5月1日降社保费率,全面推开。对基本养老保险单位缴费率,明确可从原规定的20%降到16%。

  1. 海外经济:特朗普否决国会决议,英议会下院支持延期脱欧

  1.1 特朗普否决国会决议

  特朗普否决国会决议。上周四,美国国会通过一项决议,叫停特朗普此前为调拨资金修建边境墙而宣布的美国南部边境进入“国家紧急状态”,上周五特朗普签署否决令,否决了该项决议,随后美国国会众议院议长、民主党人佩洛西表示,为推翻特朗普的否决令,众议院将于3月26日举行投票。

  美国2月CPI略低于预期和前值。上周二,美国公布2月CPI同比增长1.5%,略低于预期和前值1.6%,为16年9月以来最小涨幅,环比增长0.2%,是四个月以来首次上涨。2月美国核心CPI同比增长2.1%,亦不及预期和前值2.2%。

  1.2 英议会下院投票支持延期脱欧

  英议会下院投票支持延期脱欧。上周四,英国议会下院投票结果通过一项政府动议,该动议要求,如果议会在3月20日前通过脱欧协议,英国政府将与欧盟协商寻求将脱欧最终期限由3月29日推迟至6月30日,否则英国仍将寻求推迟脱欧,但最终期限取决于欧盟。上周二,英国议会曾大比例否决了首相同欧盟新达成的脱欧协议,上周三,议会投票反对英国在任何情况下无协议脱欧。

  日央行维持政策利率不变。上周五,日央行宣布继续维持政策利率-0.1%不变,维持10年期国债收益率目标在零附近,维持灵活购债承诺不变。日央行行长黑田东彦在新闻发布会上表示,全球经济放缓影响日本出口和生产,但日本国内经济仍能维持温和扩张,2%的通胀目标没有改变,实现需要时间,将更长时间观察薪资变动情况。

  
2. 2月数据:生产开局较弱,物价降幅趋缓,社融增速回落

  生产开局较弱。19年1-2月工业增加值同比增速5.3%,较18年12月回落,并创92年以来的新低。剔除春节因素后,1-2月工业增速6.1%,仍低于18年增速。3月以来,发电耗煤增速小幅回升,工业生产有望短期企稳,但需求低迷拖累生产的局面短期内或仍将延续。1-2月全国固定资产投资同比增速6.1%,较18年12月微幅反弹,主要缘于口径调整,由累计值计算得到的同比增速仅为0.5%。其中,1-2月制造业投资增速下滑至5.9%,是主要拖累;基础设施投资增速4.3%、房地产投资增速11.6%。但地产销售、购地、开工增速全线下滑,后续地产投资仍面临较大下行风险;基建投资仍是短期内投资的主要支撑,但长期或受制于地方债务;而随着更大规模减税降费政策的实施,盈利见底带来的制造业投资回升,才是投资企稳的真正希望。1-2月社消零售增速8.2%,限额以上零售增速3.5%,均低于18年增速。汽车类零售降幅收窄至-2.8%,对消费的拖累明显减弱,消费增速整体暂稳。

  物价降幅趋缓。19年2月CPI环比上涨1%,同比回落至1.5%,创18年1月以来新低。食品受节日效应和雨雪天气影响,菜果和水产品价格上涨,猪肉价格小幅反弹。假期出行需求增多,旅游、机票和住宿价格上涨,电影票涨价明显,国际油价回升带动柴油和汽油价格上涨。3月以来蔬菜、鲜果价格震荡,猪肉价格小幅回落,食品价格下降幅度远小于去年同期,我们预计3月CPI同比有望回升至2.3%。2月PPI环比下跌0.1%,跌幅有所收窄,同比与1月0.1%持平。3月以来,油价平稳,煤价、钢价回升,我们预计3月PPI环比0.4%,同比或回升至0.7%。考虑到工业品价格仍趋上行,未来两个月PPI有望小幅反弹,PPI通缩风险短期或明显改善。

  社融增速回落。2月新增社融7030亿元,同比少增4847亿元。1月大幅改善的贷款和票据未能持续,存在季节性因素,企业债券和地方债发行持续多增,是近期支撑社融的主要来源。2月人民币贷款增加8858亿元,同比多增465亿元,其中居民短贷同比多减2463亿元,居民中长贷同比少增994亿元,企业短贷同比多增约70亿,企业中长贷同比少增近1500亿,而票据融资同比多增2470亿元,仍是最大贡献。2月财政存款增加3242亿元,同比多增8500多亿,或与地方债提前发行但仍待投放有关。春节时间错位,节后现金重新回笼,2月M0同比-2.4%,M1同比回升到2.0%,2月财政存款增加较多叠加节后货币回笼,M2同比回落至8.0%。2月社融存量增速回落到10.1%。春节错位造成金融数据扰动,2月社融增速较1月放缓,但仍高于18年末水平。我们认为,未来经济进入稳杠杆阶段,但稳杠杆并不是加杠杆,社融仍是缓慢企稳趋势,未来社融增速既不会大幅回升、也不会大幅跳水。

  2.1 通胀:物价降幅趋缓,3月有望回升

  19年2月CPI环比上涨1%,同比回落至1.5%,创18年1月以来新低。食品方面,受节日效应和雨雪天气影响,鲜菜、鲜果和水产品价格上涨,猪肉价格小幅反弹,2月食品CPI环比上涨3.2%。非食品方面,假期出行需求增多,旅游、机票和住宿价格上涨,同时电影票涨价明显,国际油价回升带动柴油和汽油价格上涨,2月非食品CPI环比上涨0.4%。

  19年2月食品价格环比上涨3.2%,涨幅比1月扩大1.6个百分点,影响CPI上涨约0.63个百分点。

  具体来说,受节日效应和雨雪天气影响,鲜菜、鲜果和水产品价格依然涨幅靠前,分别上涨15.7%、5.4%和4.0%,合计影响CPI上涨约0.58个百分点。羊肉、牛肉价格也分别上涨1.6%和0.6%,但鸡蛋供应充足导致蛋价大幅回落。此外,猪肉价格小幅反弹,环比由1月下降1.0%转为上涨0.3%。

  从同比来看,2月食品价格上涨0.7%,涨幅比1月回落1.2个百分点。尽管春节期间食品价格都出现明显上涨,但是由于涨幅低于去年同期,因此鲜果、鲜菜和水产品价格同比涨幅均有回落,其中水产品同比由1月的1.2%下降为-2.5%,下降3.7个百分点。此外,畜肉价格同比也由1月0.2%下降至2月的-0.9%。

  2月水产品价格同比大幅下跌,是食品CPI同比下滑的主要影响因素,导致食品CPI相比于1月下降0.3个百分点。2月水产品价格同比大跌一方面是因为去年2月环比高达8%,另一方面也是2月环比涨幅要低于历史同期水平。考虑到2月涨幅较小,预计未来水产品价格回落幅度将弱于去年同期,3月水产品价格同比或小幅回升。

  在羊肉和牛肉价格同比分别上涨10.7%和6.9%的情况下,畜肉价格同比依旧下跌0.9%,主要是因为猪肉价格同比跌幅扩大。春节需求扩大和冬季出栏量下降,2月通常都会出现猪肉价格上涨,但是19年2月猪肉价格环比仅上涨0.3%,远低于历史同期水平,导致猪价同比进一步下滑至-4.8%。尽管目前猪肉价格仍然涨幅较弱,但是考虑到1月生猪存栏量已经跌破3亿头,能繁母猪存栏量也达到历史新低,预计未来猪肉价格仍然存在较大的上涨动力。

  19年2月非食品价格环比上涨0.4%,涨幅比1月扩大0.2个百分点,影响CPI上涨约0.36个百分点。

  具体来说,春节期间出行需求增多,旅游、飞机票和住宿价格分别上涨7.4%、5.1%和3.3%;同时,观影作为春节期间的重要娱乐方式,电影票价格上涨6.8%。国际原油价格上涨引发成品油调价,柴油和汽油价格分别上涨3.9%和3.6%,带动交通和通信价格环比上涨1%。

  从同比来看,非食品价格上涨1.7%,涨幅与1月相同,影响CPI上涨约1.34个百分点。其中医疗保健、衣着和居住价格涨幅均有所扩大,交通和通信价格跌幅收窄,教育文化和娱乐价格涨幅收窄。

  19年3月以来蔬菜、鲜果价格震荡,猪肉价格小幅回落,食品价格下降幅度远小于去年同期水平。考虑到3月以来整体物价降幅趋缓,在去年同期CPI环比大幅下降至-1.1%的情况下,我们预计3月CPI同比有望回升至2.3%。

  19年2月PPI环比下跌0.1%,跌幅有所收窄,同比与1月0.1%持平。

  从环比来看,生产资料价格与1月持平,生活资料价格下降0.1%。分行业来看,价格上涨的有15个,持平的有8个,下降的有17个。在主要行业中,受到原油价格上涨影响,油气开采(5%)、燃料加工(0.9%)、黑金冶炼加工(0.3%)和有色冶炼加工(0.1%)价格由降转升,但电子设备制造(-0.8%)和非金属矿物制品(-0.5%)价格降幅扩大,汽车制造业(-0.2%)价格由平转降。

  从同比来看,生产资料价格下降0.1%,降幅与1月相同;生活资料价格上涨0.4%,涨幅比1月回落0.2个百分点。行业表现上,涨幅回落的有煤炭采选、电子设备制造和非金属矿物制品,降幅收窄的有油气开采、黑金冶炼加工、有色冶炼加工和燃料加工,此外汽车制造业价格降幅扩大。

  19年3月以来,油价平稳,煤价、钢价回升,我们预计3月PPI环比0.4%,同比或回升至0.7%。

  年初以来,国际油价持续上涨,累计涨幅接近30%。受到油价上涨带动,我国国内煤价和钢价也出现小幅回升,2月PPI环比跌幅收窄至-0.1%,PPI同比也停止了自去年6月以来的下跌趋势。考虑到工业品价格仍趋上行,未来两个月PPI有望小幅反弹,PPI通缩风险短期或明显改善。

  2月CPI同比小幅回落,主要是因为春节错位效应导致环比涨幅不及去年同期。3月以来物价降幅趋缓,CPI同比或将重返2%以上。今年影响物价走势的关键因素仍然是猪价。由于猪瘟影响,近两个月生猪集中出栏导致猪肉短期供给增加,对猪肉价格上涨产生压制。但是目前生猪存栏量仍在持续下降,猪肉价格面临不小的上涨压力,如果未来猪肉价格受到供给减少的影响而持续反弹,那么食品CPI同比或回升至4-5%左右。但是考虑到上半年经济仍有下行压力,需求疲软制约下,CPI同比难以突破2.5%,通胀风险有限。

  2.2 工业:工业生产开局较弱,内生动力亟待提升

  工业增速再创新低。19年1-2月工业增加值同比增速5.3%,较18年12月回落,并创下92年以来的新低。剔除春节因素后,1-2月工业增速6.1%,较18年12月略有回升,但仍然低于18年增速。终端需求低迷对工业生产的拖累仍在延续,春节因素带来的扰动令工业增速雪上加霜。

  从中观看,各主要行业增加值增速涨少跌多。具体来看:下游行业中,农副食品略升,纺织持平,食品、医药、汽车均降;中游装备加工类行业中,通用设备、专用设备、运输设备、电气机械、通信电子全线回落,其中运输设备、通信电子下滑显著;中游原材料类行业中,化工回升、建材持平,钢铁、有色、橡胶塑料、电力均降,其中有色下滑显著;上游采矿业增速下降。从中观看,虽然中游行业增速整体较高,但由于运输设备、通信电子、有色等行业增速下滑显著,因而也是主要拖累。

  从微观看,各主要产品产量增速涨跌互现。1-2月发电量增速较18年12月明显回落,各主要工业产品产量涨跌互现,其中:上游原油加工量回升,煤炭产量下滑转负;中游钢铁、化纤、乙烯上升,有色、水泥回落;下游汽车降幅收窄。因而,从微观看,钢铁、有色贡献较大,而煤炭、乙烯、水泥、汽车是主要拖累。

  需求仍在拖累生产。从生产端看,3月以来,发电耗煤增速小幅回升,意味着工业生产有望短期企稳,但需求低迷拖累生产的局面短期内或仍将延续。

  减税增利带动投资。而从需求端看,2月新、旧口径下社融增速分别回落至10.1%、9.2%,意味着融资底或已出现,但本轮社融增速大概率呈L型,因而半年后的经济或有望筑底企稳,但难以大幅回升。三大类投资中,地产销售、购地、开工增速全线下滑,意味着后续地产投资仍面临较大下行风险;基建投资仍是短期内投资的主要支撑,但长期或受制于地方债务;而随着更大规模减税降费政策的实施,盈利见底带来的制造业投资回升,才是投资企稳的真正希望!

  2.3 投资:地产基建支撑投资,地产需求再度走弱

  固定资产投资增速微幅反弹。19年1-2月全国固定资产投资同比增速6.1%,较18年12月微幅反弹,主要缘于口径调整,由累计值计算得到的同比增速仅为0.5%。而1-2月民间投资增速仅为7.5%,较18年12月明显下滑,指向投资内生动力不足。

  制造业投资增速明显下滑。从三次产业看,第二产业是投资中的主要拖累,其中制造业投资增速下滑至5.9%,明显低于18年全年增速9.5%。分行业看,纺织、医药、汽车、通用设备、化工增速均明显上升,而电子、电气机械、有色、金属制品、运输设备、农副食品则明显下滑。总的来看,装备制造类行业是主要拖累。

  基建投资增速继续回升。第三产业成为投资的中流砥柱。一方面,1-2月基础设施投资增速4.3%、旧口径下的基建投资增速2.5%,较18年12月一平一升,且都高于18年全年增速,指向基建投资继续发力。其中,1-2月电力热力燃气水增速升至-1.4%、交运仓储邮政投资增速升至7.5%,而水利环保市政增速降至-0.4%。

  房地产投资小幅上升。另一方面,1-2月房地产投资增速11.6%,较18年12月上升,也高于18年全年增速9.5%。但值得注意的是,房地产开发资金来源增速自18年10月以来持续回落,19年1-2月已降至2.1%。而房地产开发资金来源是房地产投资最重要的领先指标之一,这意味着未来房地产投资增速或面临较大下行压力。

  地产销量增速再度下滑转负。19年1-2月全国商品房销售面积同比增速-3.6%,其中住宅商品房销售面积同比增速-3.2%,均较18年12月再度下滑转负。而1-2月全国商品房待售面积同比增速-10.6%,降幅继续收窄。

  地产销售仍将缓慢筑底。一方面,35城房贷利率连续3个月回落,托底地产销售;另一方面,楼市调控整体仍未松动,且19年主要省份棚改目标较18年下调20%。综合来看,未来全国地产销量增速仍将缓慢筑底,而一二线和三四线地产销售仍将分化。

  土地购置、新开工增速双双下滑。1-2月土地购置面积增速在基数不高的背景下,仍大跌转负至-34.1%,新开工面积增速也大幅下滑至6%,均为未来地产投资蒙上阴影。

  2.4 消费:汽车反弹消费暂稳,网上零售增速下滑

  消费增速短期企稳。19年1-2月社消零售增速8.2%,限额以上零售增速3.5%,较18年12月一平一升,但均低于18年增速。

  必需消费增速普遍回落。分品类看,1-2月必需消费普遍走弱,其中,食品饮料类、纺织服装类、日用品类零售增速分别降至8.7%、1.8%和15.9%。

  可选消费增速涨跌互现。而1-2月可选消费涨跌各半,其中,汽车类零售降幅收窄至-2.8%,汽车对消费的拖累明显减弱,而通讯器材类零售增速也回升转正至8.2%;但石油及制品类零售增速继续下滑至2.5%,地产相关的家电、家具、建材类零售增速分别降至3.3%、0.7%和6.6%,基本抵消了汽车和通讯器材对消费的拉动。

  网上零售增速继续下滑,占比小幅回落。1-2月实物商品网上零售同比增速继续回落至19.5%,仍处高位,也远高于社消零售增速。而由于1-2月剔除实物商品网上零售后的社消零售增速为6.2%,较18年有所回升,因此实物商品网上零售占社消零售比重回落至16.5%。

  2.5 外贸:外贸增速双降,顺差趋势收窄

  2月我国以美元计价出口同比大降至-20.7%(前值9.1%)。2月海外主要发达经济体景气度均在走弱,欧、日PMI指数跌破荣枯线,韩国2月进出口均大幅下滑,指向全球贸易或在降温。剔除春节造成的波动,1-2月我国出口金额累计增速-4.6%,与18年12月大体持平,说明出口维持弱势。

  从国别和地区来看,2月我国对美国(-28.6%)出口同比跌幅扩大,对欧盟(-13.2%)和日本(-9.5%)出口增速再度转负。新兴经济体中,对东盟(-13.2%)、对韩国(-6.9%)、印度(-25.1%)、中国香港(-26.5%)出口都重现负增。今年春节早于去年,1月节前抢出口导致出口短暂回升,综合1-2月累计数据看,对美国(-14.1%)出口延续下滑,对欧盟(2.4%)、东盟(2.0%)和日本(-1.1%)维持低位。

  从贸易方式看,2月一般贸易(-21.2%)和加工贸易(-18.5%)出口增速双双回落。历史上,一般贸易在春节前后的出口增速波动通常都比加工贸易更大。从产品类型看,2月劳动密集型产品(-34.2%)、机电产品(-19.0%)和高新技术产品(-11.7%)出口同比都再度转负。

  重点商品中,家具(-31.8%)、纺织(-33.2%)、服装(-37.7%)大幅转负,这些商品受春节扰动在1月提前安排出口造成较大波动,而集成电路(22.4%)、自动数据处理设备(-4.3%)、手持无线电话机(-30.0%)出口增速同样回落,但降幅较小。

  2月我国进口同比回落至-5.2%,前值-1.5%。

  数量方面,2月我国进口原油(21.6%)、铁矿石(-1.4%)、集成电路(-7.6%)同比增速小幅回升,进口铜(-11.1%)和大豆(-17.8%)增速回落。1月春节前夕进口往往放缓,而2月节后通常会抓紧进口以备开工。但考虑到今年春节早于去年,时间错位也带来增速较大波动,加总来看,1-2月进口原油(12.3%)和铁矿石(-5.6%)累计同比都较去年12月增速放缓。

  金额方面,2月油价拖累减轻、铁矿石价格上涨,进口原油(9.1%)和铁矿石(3.9%)金额同比增速回升。1-2月加总来看,进口金额累计增速-3.1%,也延续了18年12月以来的负增,印证19年前两月工业生产起步偏慢,需求依然较弱。

  重点进口产品中,仅初级形状的塑料(7.7%)、汽车零配件(-2.2%)进口金额同比增速继续回升,而集成电路(-10.6%)、汽车及底盘(-17.7%)、自动数据处理设备(-8.8%)进口金额增速回落。

  2月进口再度回落,出口大幅下滑,贸易顺差收窄至41.2亿美元,1-2月累计顺差432.8亿美元,较去年同期减少近70亿美元。人民币口径下2月出口(-16.6%)和进口(-0.3%)增速转负,1-2月累计出口(0.1%)和进口(1.5%)增速也延续弱势。说明1月贸易增速的反弹主要是春节错位贡献,海关总署公布剔除春节因素季调后的出口增速为1.5%,进口增速6.5%,综合来看,外贸回落趋势并未改变。

  2月贸易顺差大幅缩窄,也与春节因素有关。春节后企业通常进口节奏快于出口,容易造成贸易差额的大幅降低。去年春节较晚,对3月仍有影响,导致去年贸易差额的低点出现在3月,预计今年3月贸易差额短期会有所改善。

  中美贸易谈判延期,短期紧张情绪得到缓和,人民币汇率稳定。2月我国对美国贸易顺差147亿美元,对总的贸易差额贡献仍大,但未来谈判或促使中美顺差趋于收缩、而海外经济放缓也不利于外需,我国顺差依然存在趋势收窄的压力。

  2.6 金融:社融增速回落,稳杠杆而非加杠杆

  2月新增社融7030亿元,同比少增4847亿元。其中2月对实体发放贷款7641亿,同比少增2558亿元,未贴现银行承兑汇票减少3103亿元,同比多减3200亿元,委托贷款和信托贷款分别同比少减242亿元和多减711亿元。企业和地方债直接融资仍是贡献,企业债券净融资805亿元,同比多增191亿元,地方政府专项债净融资1771亿元,同比多增1663亿元。

  从结构来看,1月大幅改善的贷款和票据未能持续,背后存在年初冲量和季节性因素,后续信贷的改善仍需过程,而在宽信用政策和积极财政背景下,企业债券和地方债发行持续多增,是近期支撑社融的主要来源。

  1月非标融资改善,但2月再度萎缩,主要原因是企业开具的银行承兑汇票同比少增。这背后有季节性原因,2月未贴现的银行承兑汇票往往低增,并且由于今年春节在2月5日(类似16年,在2月8日),企业生产经营暂停,也对全月开票情况有影响,此外部分票据套利行为被监管注意到,也令开票有所降温,此外信托贷款也同比少增,表外非标融资整体萎缩,同比多减3600多亿,若参考16年情况3月未贴现承兑汇票有所改善,则非标融资对社融的拖累仍将减轻。

  2月人民币贷款增加8858亿元,同比多增465亿元。居民部门贷款减少706亿元,同比少增3457亿元,居民短贷减少2932亿元,同比多减2463亿元,中长贷增加2226亿元,同比少增994亿元。2月通常都是居民贷款增加的低点,2月中长贷大幅少增,一方面或与1月已增加不少有关,另一方面也反映地产需求偏弱。2月恰逢春节,居民短贷负增也不奇怪,但今年2月短贷减少近3000亿元创历史新低,背后或有超季节性因素存在,未来趋势仍需观察。

  企业部门新增贷款8341亿,同比多增近900亿元,结构上,企业短贷增加1480亿,同比多增约70亿,中长贷增加5127亿,同比少增近1500亿,而票据融资增加1695亿元,同比多增2470亿元,仍是最大贡献。今年春节在2月初,且早于去年,1月信贷集中增加后,也导致2月偏弱。此外,2月非银金融机构贷款增加1221亿元,同比多增3000多亿。

  2月财政存款增加3242亿元,同比多增8500多亿,或与地方债提前发行但仍待投放有关。居民和企业部门存款分别增加1.33万亿和减少1.2万亿,分别同比少增了1.54万亿和少减了1.2万亿,主要是春节时间错位导致。

  由于春节时间错位,节后现金重新回笼,2月M0同比-2.4%,3月或再度转正,类似16年;2月M1同比回升到2.0%,高于去年12月,企业部门短期流动性或继续改善;2月财政存款增加较多叠加节后货币回笼,M2同比回落至8.0%,而3月为财政投放大月,有望支撑M2增速小幅回升。

  2月当前口径社融存量增速从1月的10.4%回落到10.1%,我们测算若不含专项债社融存量增速从9.7%回落到9.2%,政府和社会总融资存量增速从10.8%回落到10.6%。企业各类总融资增速6.2%,较1月回落,但好于18年12月。

  综合来看,春节错位造成金融数据扰动,2月社融增速较1月放缓,但仍高于18年末水平。今年春节在2月5日,2月与春节假期有较大重合,因而信贷较多集中到1月,叠加利率呈下行趋势,银行希望早投放早收益,更强化了1月信贷冲量的效果,从而2月信贷整体偏弱。去年春节为2月16日,假期的影响甚至延续到3月上旬,因而如果要完全排除春节的扰动,还需结合一季度全部数据判断。

  《政府工作报告》强调既要不搞“大水漫灌”,又要灵活运用货币政策工具,缓解实体融资问题,说明本轮经济政策在宽信用的同时也在避免过度依赖举债和货币超发,我们认为,未来经济进入稳杠杆阶段,但稳杠杆并不是加杠杆,社融仍是缓慢企稳趋势,未来社融增速既不会大幅回升、也不会大幅跳水。

  3. 政策:“大水漫灌”不可取,减税降费2万亿

  不会让经济运行滑出合理区间。国务院总理表示,中国经济确实遇到了新的下行压力。中国适度调低增速预期目标,用的是区间调控的方式。既和去年经济增速相衔接,也表明我们不会让经济运行滑出合理的区间。可以说给市场发出的是稳定的信号。总理同时提出,减税降费和简政、公平监管,是我们应对经济下行压力、激发市场活力的两个重要的关键举措。

  “大水漫灌”不可取。总理表示,面对新的下行压力,要有有力举措。一种办法是搞量化宽松,超发货币、大规模提高赤字率,所谓“大水漫灌”,萝卜快了不洗泥,一时可能有效,但会带来后遗症,所以不可取。今年不确定的因素不少,我们留有了政策空间。比如我们今年提高赤字率0.2个百分点,而且我们还可以运用像存款准备金率、利率等数量型或价格型工具,这不是放松银根,而是让实体经济更有效地得到支持。

  年内减税降费近2万亿。总理表示,我们还是要政过有痕,继续推进减税降费、简政,培育新动能、放宽市场准入,营造公平竞争环境等一系列的措施,为市场松绑,为企业腾位,为百姓解忧。今年下决心要进行更大规模的减税降费,减税降费红利近两万亿元。这可以说是应对当前经济下行压力的一个十分重要的关键性举措。此外,4月1日就要减增值税,5月1日就要降社保费率,全面推开。对基本养老保险单位缴费率,我们还明确,可以从原规定的20%降到16%。

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责任编辑:陈悠然 SF104

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