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中信建投证券:信用宽松循序渐进 行情持续市场回升

时间:2019-03-15    点击: 次    来源:不详    作者:佚名 - 小 + 大

中信建投-媒体交流会纪要】信用宽松循序渐进,行情持续市场回升

  中信建投策略团队在全市场率先提示牛市的信号之后,市场的快速急涨印证了这个起点的判断。在市场重新迟疑和2月社融数据不及预期的情况下,再提出了信用宽松循序渐进,均衡之后徐徐上市的观点,得到了市场的持续印证。今天我们邀请到中信建投策略首席分析师张玉龙博士,为我们分享当前市场的看法和投资机会。

  主讲人:中信建投证券策略首席分析师 张玉龙博士

  主持人:

  中信建投证券研究发展部副总裁   吴海燕

  中信建投证券研究发展部产品中心   孙晓梅 

  张玉龙:这一次整个A股市场的大幅度上行,大家看到2019年A股已经牛冠全球。我们在春节前就建议持股过节,大家的收益其实都是非常不菲的。然后我们看到创业板指数的话差不多是上涨了30%多,然后主板的话也是表现的是非常好,所以这一次的话我们中信建投的策略研究团队的话在全市场是最早提出了牛市处于一个开始启动的位置。我们提出这个观点之后,那么后来我们还通过几次机构投资者电话会议跟市场反复的沟通了我们的一个看法。市场是不仅仅是牛市,而是那种急速上行很热情的这种牛市。它给整个市场带来的这种振奋人心的这种感觉,一扫去年整个2018年市场下跌的这种阴霾,所以大家是非常的振奋。

  上周五,我们看到市场的这种预期出现了一个很大的变化,比如说我们看到了市场出现了看空报告,市场上也有各种各样传言。上周五市场有一个大幅度的调整。在周日的时候,我们又看到2月份社融的数据持续的不及预期,那么在这个时候市场其实非常迟疑后续的表现,都担心市场会回调一段时间。但是在昨天晚上的话,我们是通过电话会议就是2月这种数据怎么看,然后我们是专门为大家重新仔细地进行了一个梳理和解读。然后分析完之后的话发现这一个很重要的结论,其实就是我们目前的话,即使是2月份不及预期,但是整体宽信用还是一个循序渐进的过程。我们的牛市行情还是持续的。

  2019年宽信用的过程持续,我们最终能够看到经济活动是缓慢触底的过程。即使在当前没有触底的话,它也是离触底不远的位置。宽信用,另外一方面是随着我们商业银行体系资本金补充的过程,信用的供给能力它会逐步的得到恢复,所以在这种情况下我们能看到第一是信用需求不足,第二个是我们的信用供给能力的提升,所以就会带来利率水平的这种下降。那么利率水平下降的话,对于整个市场来说,它就会产生一个很重要的影响,这种影响就是我们市场它其实就是触底回升的这么一个阶段,这也就是我们说一直定义宽信用的第一个阶段,现在仍然上行市场的过程中。

  今天汇报内容分为三个部分:第一个部分讨论当前的市场以及2月的社融,我们到底应该是如何来正确的解读宽信用的这个过程,那么它到底是什么样,然后对于我们市场的评价是什么样,那么这个是第一个问题。

  第二部分是对整个市场行情走势作出一个展望。其实这一轮大家都会去讨论,比如说我们的政策牛或者是我们的这种水牛等等其实答案都不是,答案是它来自于咱们这种基本面的这种运动,那么它逐步向好了,那么这个过来了,这是第二个问题。

  第三个问题咱们就主要去讨论一下,那么我们在这一轮的机会当中,我们应该是如何来把握,然后怎么来抓到这里头最主要的板块,那么这个驱动因素和相应受益行业是哪些?那么这种结构性最优的这种板块的话,我们还为大家呈现出来。

  首先第一个的话我们是在2月18日的时候那天晚上的周报然后提出我们是处于牛市的一个起点,然后我们处于牛市启动位置的话,我们为什么是得出这个结论?因为是我自己在做今年整个研究规划的时候,我就会发现主导去年市场下跌,其实是有两个变量,第一个变量的话是来自于我们整个银行资本金的约束,为什么会产生资本金约束?最主要的原因是来自于我们金融去杠杆引起的资本金约束。因为影子银行的本质其实就是绕开了资本金约束的信用创造,那么在金融去杠杆这个过程当中影子银行原来节约的是什么,那么这个时候的话,你其实相应缺的就是什么。影子银行绕开的是资本金,这个时候你缺的其实就是资本金。那么在有资本金约束的时候整个社会的信用体系它其实是收缩的,这就是为什么去年我们会看到信用供给不足。我们也提出算出来的话,就说整个银行体系资本金的缺口大约是2万亿,最主要的是需要依靠银行的利润来转增资本,才能够实现我们资本缺口从根本上补齐。

  那么资本在补齐的过程当中,那么它总共需要多长时间?总共是需要1.5年左右,也就是在2019年的6月,那么我们在当前这个时间段的话,其实就会发现,那么我们的资本金其实基本上补齐了在80%左右这个位置。那么在80%左右这个位置的时候,我们会发现一件很重要的事情就是银行体系这个时候,它的供给能力其实基本上就是得到恢复,但是由于还缺一定的资本金,所以它可能风险偏好并不高。第二个原因,他也不选择这些我们中长期的这种贷款,这种正常的风险水平比较高的这种贷款来投放信用,占用的资本比较多,所以更多的是通过我们的票据和我们的短期贷款那么来实现的信用的扩张。其实对于我们中小企业来说,他们的这种需求的话,也并不都是这种中长期的这种信贷需求,其实更多的也是我们的这种票据结算的需求和这种短期的这种融资需求。这就是我们在1月份的时候看到社融的数据,那么在我们的票据和中短期贷款大幅度上行的过程中,那么使得我们整个的社会融资规模那么就一下子出现了一个较大的突破。

  当然这1月和2月社融大规模波动还有季节性的因素的影响。那么1月份社融从结构上来看的话,那么总量上是有一个大幅度扩张,但结构上我们可以看到中长期贷款其实一个是占比不高,特别是企业的这种贷款。那么在这个时候的话,它其实就呈现出第一个特点,就是我们所说的我们可以看到总量增加结构其实是有待优化的。那么2月份的社融的数据和1月份的社融数据,那么其实就出现了一个和大家预期不一样的地方,因为大家的预期是比较乐观,预期整个2月的收数据是有1.3万亿,但是实际上我们整个社融增量的话只有7030亿,那么人民币的新增贷款的话也只有8800亿,很显然显著的低于1.3万亿左右的预期。那么这个时候的话,大家其实在周末的时候其实就非常的犹豫,就是说我们社会融资规模的增量其实远不及预期,那么是不是我们宽信用这过程没有能够实现呢?市场上其实有很大争议,所以大部分我们看到投资者就会有迟疑,甚至是会看近一段时间有一个回调的这种风险,再叠加上我们看到的监管部门态度可能有所变化,所以大家都预期3月11日星期一开盘其实应该是下跌的。

  但是,实际上我们经过比对以后,发现2月社融还是具备两个特点;第一、总量虽然是下滑,但是这里头对于我们季节的这种因素影响确实很多的。整个今年2月份春节的活动它其实是完全囊括在2月当中,我们会看到春节前其实大家的这种工作主要是在准备过节,所以这种经济活动它其实不是特别的明显,再加上大部分的账期也完全都在2月,因为我们如果是选择这种短期的这种票据融资,或者说短线贷款的话,通常来说它的期限是多长呢?期限就是30天、60天和90天,当然一般最长不会超过60天,30天居多。所以在这个过程中,1月份我看放出去的这些票据,它在2月份开始一个自然到期的过程,同时因为春节的因素没有续作,所以我们会看到大量到期之后,其实就会导致2月的社会融资规模确实大幅度的下降不及预期。那么这种情况其实是很正常的,那么如果为了避免这种情况就是对于我们季节效应的干扰,所以我们一直都提倡就是说把这1月和2月两个季度的数据都加起来,甚至我们会看到易纲行长的建议是我们把三个季度的数据加起来一起看,那么3月份的时候观察这个拐点是不是出现,那么我们如果把1月和2月这个数据加来看,那么投资同比去年的1月和2月和前年的1月2月,我们会看到社融的整个的数据其实还是一个大幅度上行,那么同比增量还是很多。

  在这一点上的话,我们觉得整个宽松之后,其实并不会因为我们这一次春节效应就结束了。因为银行在补资本的过程当中的话,那么信用供给能力其实还是逐步回升的。我们的预期从3月份开始的话,整个社会融资规模,那么这种信贷快信用过程其实还会持续,而且对应我们能看到就是结构的话,应该是慢慢的有所优化。我们在这一次2月的数据当中,我们会看到随着我们票据的这种下降和短期贷款的下降,其实我们整个中长期贷款的话,当然这一部分还是比较稳定的,也就是说是引起我们整个社融波动的其实最多还是来自于我们这种短期的融资,而中长期的融资其实是稳定的。

  那么短期的这种融资的话,我们会发现如果是央行在收紧我们的信用,那么它和我们之前的做法不一样了,那么用大家俗话说就是不放水,那么我们能看成是社融规模的下降和利率的上升。如果是我们融资需求不足的话,那么它就会带来的是我们规模的下降和利率的下降,所以我们通过这一点利率的这种变化是可以去区分,那么央行这种态度是不是会发生变化,或者是货币政策是否发生变化,结果答案发现它不是。因为我们会看到利率其实还是在处于一个下行的过程当中的,而且这一段时间的利率也没有出现这种上涨,所以我们就可以得出一个结论,那么2月份的社融,第一次受到节日的影响很大。第二个的话最主要还是来源于我们的需求,其实是一个下行的过程所导致的,那么在我们需求下行的过程中,肯定利率其实还会持续的往下走,所以这个的话也是支撑今年2019年信用宽松的第一个阶段和第二个阶段,那么最主要的变量其实就是来自于利率的下行,所以这一点的话是非常重要的。第三个,我们从央行的态度来看的话,我们更重要的也要去观察一下,我们政府对于财政这一块,那么是不是对于我们的经济有一个这种很好托底的作用?答案是的,因为我们去观察我们各个地方政府专项债务发行的话,我们会看到债务发行的速度其实还是比较快的,而且的话它已经非常明显的体现出一种叫做解决地方政府债务的这种问题,那么我们其实还是看到它在做,而且稳经济、稳就业工作的话,那么还是当前政府的一个大事。

  所以说我们从整个社融角度来看,宽信用的过程应该是属于循序渐进的,所以这一点的话应该是毋庸置疑。然后第二个我们看到预计一下今年的我们整个社融规模大概是有多少?社融规模和增速的话,我们看到易纲行长的表述就是和我们民意经济增速其实是保持一致,那么我们政府工作报告当中其实也提出民意增速的话是在6%—6.5%之间,我们可以取一个中位数就是6.25%或者6.3%。当然其实我们会知道邓小平同志提出的两个100年的奋斗目标如果实现的话,那么今年和明年经济增速是不能低于6.15%,也就是意味着我们其实选择6.25%或者是6.3%其实是一个合适的。它民意就是说对物价通货膨胀水平是多少,我们会看到通货膨胀水平在政府工作报告里面其实也提出大约是3%,也就把这两个加到一块的话,我们整个社融货币这种供应的话,最终其实是和我们的经济增速是保持一致的,在这一点上的话,整个经济宽信用这一块一定是循序渐进的,而且没有一个大幅度下降的这种可能。

  如果我们会看到这一点的话,我们其实在今年是保持一个比较好的信心。那么第三个问题的话,那么就是涉及到一个问题,就是易纲行长他其实讲一件事情,今年我们整个货币政策主要是要降低风险溢价。那么在去年的话我们主要货币政策其实是要降低无风险利率,那么今年最后为了去降低风险溢价,其实是使得我们的这种小微企业是有机会获得这种贷款的,那么它怎么来降低?因为目前易纲行长这个表述里面其实是有两点。第一,打破垄断性的这种定价。这主要是指我们这种大型的银行,那么它会不会在利率报价的过程中形成一个组织等等。那么第二个央行本身给存款和贷款都还会给出一个基准的这种利率,那么商业银行在执行的过程中都是通过加点方式,那么上浮和下浮这时候来完成的。

  但实际上我们会看到金融市场利率价格的话是非常低的,那么我们目前整个实体经济这一端,那么利率水平其实还比较高,那么要疏通我们这个金融市场的利率,对于实体经济的传导机制,那么第一个除了打破垄断之外,另外一方面的话只要接受其他银行这种风险定价能力,那么就说使得它提高破产,那么对于银行来说如果是政府的企业和我们普通企业都会破产的时候,这个时候它不会把我们企业的所有制作成首要考虑是否提供信用的一个因素,反倒应该会持续的去审查企业这种盈利能力,然后贷款的这种抵押能力,然后资产负债率水平等等,那么对于整个金融机构,特别是银行体系它相应的这种定价能力,其实是一个比较大的帮助。

  那么如果把这个事情做完了之后,我们其实也是能看到总体社会融资规模的风险,要求其实是下降的。第三除此之外,我们觉得从供应的角度来看的话,最主要还是来自于我们同业负债对于同业资产的话,它相应的其实还存在着一个相应的这种约束,那么商业银行体系它在募集准备金的过程当中,其实是有这种现金需求的。如果说我把相应我们原来这一部分,所谓同业资产对同业负债的约束拿掉,那么这个时候的话,两边的利率,如果是哪边资金利率低的话,那么他就会选择从那边来募集我们相应资金,所以这个时候的话就实现了我们宽信用的传导,所以宽信用的传导的话其实是有很多种做法。那么在这个时候的话,我们觉得这些多种手段中它其实都会逐步的推进,所以降低我们整个现在当前市场风险溢价水平,那么是我们很重要的一个工作。

  所以我们觉得降准甚至是降息,它们都是不排除的。包括易行长昨天也讲了,今年其实还是存在着降准的空间,只是降准空间没有以前那么大,那么意味着降准的工作其实还是会继续做,那么就是降低我们无风险利率。第二个的话降低我们的风险溢价水平,其实这样能够使得我们小微企业获得融资,所以那么我们宽信用的过程的话,那么这两个工作还会持续的做,这也就是我们的第一个问题。所以我们会觉得全年信用宽松增速的话,大概跟民意GDP保持一致,大概就是在9.5%—10%之间,所以这个的话是第一个。

  第二个循序渐进的过程其实不会因为我们三个月的这种季节性的因素出现大幅波动,那么它就改变它变化的方向,所以这也是我们所提出的就是说正确认识我们宽信用过程,那么这一点在今天的市场表现上其实也是得到了一个印证,这是第一部分的主要内容。

  那么第二个的话我们就会讨论一下当前的整个市场怎么看这个问题。对于整个股票市场来说的话,我们其实分析它,大数的判断这一块的话,最主要的做法是什么?需要分析清楚价格的这种变化,然后第二产出水平的一些变化,第三个是利率水平的变化,那么这三个重要变化。从利润这个角度来看的话,我们今年其实是看这种信用风险利率其实是一个持续下行的过程,那么这一点从刚才所说对货币信用的这种分析上,已经能够得出一个明确的结论,这是第一个。第二个产出率是什么?产出率其实就涉及到我们需要去判断我们经济什么时候触底的这一个问题只要我们知道我们整个经济活动的话,它其实是受到我们的货币或者是信用的供给会产生一个很重要的影响。如果是在信用宽松的过程中的话,我们能看到的效果其实就是产出水平的下降,同时产出水平上升和利率水平下降,其实对于股票市场来说的话。那么我们的分子端其实是我们产出水平的这种上升,而分母端的话是我们利率下降,所以这一定是一个牛市。所以这就是为什么我们能够大胆的提出牛市处于一个起点的阶段,并且这个阶段在当前仍然是存在的,那么这个观点就是这样提出来的。

  第二、在什么时候触底?我们觉得它现在触底的过程中,也就是说产出它下降的过程,基本上其实就已经慢慢的结束了,而利率反倒是在持续的下降,所以这个的话对于估值的提升是很有好处的。第二点是什么?第二点就是一个价格的问题,我们看到前面所公布的CPI只有1.5%,PPI的话那么其实更低,这个社会其实是存在一个相应通缩的压力。那么这几天我们也是被客户问了很多,那么今年通缩的过程是不是还有一个通缩的压力?其实答案是我们认为很可能在2月份或者3月份形成了通缩全年的一个低点,为什么?因为我们其实知道影响整个就是说物价水平其实最核心的原因还是来自于货币和信用的供给,当货币和信用的供给其实逐步转暖的时候,一方面我们的产出水平能提升,另外一方面的话其实我们的价格水平其实也是能够缓慢的回升的。

  所以我们不会单单的去讨论它下行触底的这个过程,其实应该是一个慢慢逐步下行触底,那么后面随着经济的复苏和信用的扩张,价格水平其实是回升。所以他们从这三个变量推演下来之后的话,你就会发现我们整个股票市场其实是非常值得投资的,这是第二个问题。那么第二个问题的话,那么我们这一轮上行这种小牛市的话,或者是牛市看多长时间?我个人其实是比较乐观的,因为我认为其实是跟我们所说的,宽信用的四个步骤,哪四个步骤?第一个步骤就是在资本金根本上补齐之前,我们看到的是信用总量的宽松,但是结构是有待优化。而在第二个阶段也就是今年的6月份之后,我们那个时候个资本其实就从根本上得到了一个补齐,这个时候银行体系的供给能力完全恢复。那么能看的就是我们整个信用供给规模持续的提升,也就是社会融资规模增速,那么还会慢慢往上提。

  那么第二个是我们的利率往下走,特别是中长期的这种贷款利率往下走,这个时候利率期限结构其实就给出了一个非常明显的这种变化。所以在这种过程当中,我们会看到市场的估值能够进一步的得到提升,所以这就是为什么我们说当前这个位置,第一个均衡点想看3000点的一个原因。而第二个均衡点就是从今年的6月份开始,那么我们认为更多的其实是需要反映这种基本面的变化,所以在那个时候我们是相信的,整个最后下半年2019年的下半年,那么我们随着宽信用这过程慢慢的持续,最后就能看到产出水平,那么它慢慢的梳理之后,那么信用的结构它其实就会出现一个很好的优化,所以我们是能看到。那个时候我们仍然是维持整个全年3500点可以看到不变,因为它刚开始的时候我们提出3500点这个观点的时候,还有很多投资者觉得我们可能过于乐观,但是现在的话我们最近发现是投资者,看到我们的目标下,目前这个情况来看的话,我们觉得不应该(24:24)因为3000点左右是经济均衡第一个位置,那么第一个位置上的话,我们会觉得它可能慢慢最后走出这种持续,那么小幅上涨行情就是上涨的速度可能会有所减缓,但是就是它上涨这个趋势,依然不会发生任何的这种变化,那么这个是今年全年的看法。

  而到了明年这个时候,我们会看到的是我们经济触底之后,这个时候的话投资活动慢慢的增加,投资活动增加之后的话,带来其实就是产出的水平慢慢我们其实就实现了我们整个利率自由化的这一个进程。那么这个进程的话是非常值得关注和期待的,所以这一点的话我们是希望,希望大家是要关注到。那么第三个阶段就是我们的利率下降投资活动回升,然后第四个阶段就是由于经济的触底,同时我们能看到,它对于资金的这种需求其实也非常多,那个时候的话就是产出水平上行,但是利率水平也在跟着上行就需要去比较一下产出水平和利率水平之间的关系,如果是产出水平高于利率水平的话,那么我们相应的牛市还能持续,否则的话那么其实这个牛市慢慢的就结束了。所以我们自己对于整个看的行情还是比较乐观的,就是说今年全年目前还是维持3500点的看法,到明年的话我们觉得这个市场,这个高度是需要重新进行一个评估的,那么我们对于明年市场还是保持一个比较乐观的这么一个心态,那么这个是我们对于整个市场的看法。

  第三个问题是在当前市场条件下,我们应该配哪些方向?那么这个配置方向其实是比较明确的,第一个来自于我们所说的利率下降,在利率下降同时产出水平还在下降的过程中,请大家注意利率和产出要同时下降,那么成长股在这种环境当中才会持续的担忧,为什么?因为成长股的话它其实最缺的就是我们相应这种资本的投入,那么资本在投入的过程中会给它带来相应的这种规模效应,那么我们产出和利率同时下降的时候,我们整个会的储蓄率水平其实提升比较高的,那个时候是非常有利于成长股资本形成,所以我们一直在选择我们成长股的时候是专门邀请了我们客户,选择这个过程当中的话,那么它其实是需要去看好我们成长方向,产出和利率同时下降的过程当中的话,那么他是持续担忧的,我们手里有一份报告得到客户高度的认可,这个报告就是宏观对冲策略当中成长股,我们在去年11月时候推出来的是专门强调了今年整个风格,其实就是以成长股为主。

  那么第二方面的话,那么我们叫科创板其实逐步的退出的话,对于成长股来说,那么它的这种融资的这种需求的话,它其实也会得到一定程度的满足,而且做强这种资本之后的话,对于整个企业的持续这种盈利能力的增加,那么带来帮助其实也是非常多的。所以那么对于成长股这种中小票的话,我们认为它应该是值得持续担忧的,这一点其实也很重要。所以在整个这一轮牛市当中的话,我们会认为成长股会持续的担忧,而且持续担忧的过程的话,我们在这之前大家会看到我们上证,那么它是一个具有代表性价值的这种成长。而我后面的话应该是看到科技的这种龙头股票,比如说我们后面中信建投自己还会推出一个科技五零的这种指数和组合,那么这个的话,它应该是一个比较好的相应选择的一个方向,那么这是第一点。

  第二点,我们既然是对于市场它保持一个比较乐观的这种态度,那么很显然,我们券商在这个过程当中它肯定是持续收益的,券商这个过程当中持续收益的话,它带来的好处第一是来自于我们投行业务,那么特别是跟科创板相关的这种投行业务带来这种投资银行业务收入。第二的话市场上行,那么我们的自营业务收入还有相关资产管理业务收入等等,这些都是一个非常好的这种改善。那么券商我们觉得还是应该是值得大家高度重视的,虽然说前期某些估值比较高的,就是说这些标的的话,那么就说大家是需要重视风险,但是整个券商这个板块其实是非常值得大家关注的。

  第三个板块是什么?如果是预期到市场的这种降息,这种行为的话。那么央行降息的这种行为或者是降准的这种行为,那么我们会看到利率是持续的在往下走,相应的这种债务置换,城商行和我们的股份制银行,那么它相应坏账这种问题的逐步的解决,其实这个也是建议大家去关注。

  整个分析下来的话,我们会觉得随着信用宽松性第一个阶段和第二阶段的话,成长股是毫无疑问是非常值得投资者投资的,这也是首选市场的一个方向,在今天我们会看到回调之后,其实市场创业板都已经创出新高,这就是为什么我们一直强调,它一个最主要原因。当然我们的主板市场里头的,比如说像我们食品饮料白酒等等这种价值板块,甚至是我们的地产板块,它其实都会有一个跟涨的这种行为。但是第二个的话,那么我们确实受益于市场上行,带来这种普涨或者是普涨行情。第二方面我们还是建议大家是要高度关注我们的金融板块就是我们的券商和我们银行的板块,所以确实是值得大家推荐的,所以我们觉得这一轮的市场,这种上行行情的话,后面还会循序渐进。它并不会因为我们周五这种回调它就结束,也不会因为我们看到二月份社融数据不及预期,那么它就结束。其实更多的它还是来自于我们经济基本面的这种运动,那么带来的机会。

  媒体提问环节

  证券时报:我想问一下张博士,2月份通缩见底这个判断能不能详细再分析一下?

  张玉龙:通缩目前是否见底的话,我们是预期它很可能会见底,为什么?因为我们对于整个物价水平的这种判断有两种方法,第一种方法是从微观的角度来看。微观的角度我们就需要把它给拆分成我们相应的比如说猪肉、水果,然后还有蔬菜,加上我们的医疗服务等等,这个是从CPI的角度来看。而PPI这个角度的话更多的是需要去跟踪我们煤炭钢铁,然后石油和有色,那么这四个板块其实是能够判断这两个价格的指标,那个是从微观的角度来看。那么我们会看到猪肉价格第一个是上涨的比较快,然后第二个物价水平其实直观上看的话,就是我们通过这种微观的调研也会发现,那么我们的蔬菜和水果那么价格其实也是一个逐步企稳的这么一个过程当中。

  第三个我们服务价格的话,目前其实也还是保持稳定,所以从微观上不支持我们看到的价格水平持续下行,那么这种价格水平更多的是来自于钢铁、煤炭等等,那么它是在生产这一端,这边价格下行的话,可能还会相对来说持续一点。那么第二个就是从总量的角度来看,因为我们知道影响价格其实最终都是一个货币现象,那么也就是说这个货币指的是我们的信用货币,所以就是我们一直所提的信用现象,我们持续在看宽信用的过程当中的话,同时我们产出水平其实还在下降,那么在这个过程当中应该看到的是产出下降,货币供给在增加,那么这个时候物价水平的话应该是有一个回升的这种动力的。

  那么这种回升的动力的话带来的效果是什么?比如我们CPI在当前只有1.5%,那么后面的话可能就会慢慢的那么有一个回升,所以我们判断就在当前这个位置,可能是在通缩价格这么一个底部的区域。所以即使不是在2月份见底的话,那么很可能我们在3月、4月慢慢的我们就应该能看到整个价格水平的见底,价格水平见底之后,那么它在回升的过程当中,对于企业的利润通常来说,它会表现成这种贡献,所以这一点对于整个我们盈利预期这种改善也是很有帮助的,所以这个是我们从两个角度来分析整个价格见底的问题,我们对于整个经济复苏的过程,其实还是比较乐观的。

  上海证券报:玉龙总好,刚听您的电话会议说可能配置方向有一个券商,但是现在也有一种说法说券商可能高估了,因为就说科创板这方面的话,我不知道有没有精确的测算,科创板对券商投行或者说新的业务带来多大的收益,券商以后确实还是可以配置,还是说可以缓一缓这个问题?

  张玉龙:对,因为我们会看到前面其实爆发的很厉害的其实就是券商,对吧?比如说以我们公司为例的话,那么它大幅度上涨,它带来这种示范的效应很明显,而且其他这种券商它的表现其实也不错,因为整个对于券商的在当前这个位置的话,大家会去想前面已经涨了这么多了,后面是不是还能够持续上涨?其实答案是我自己的理解的话,它应该是我们要关注它背后的这种驱动力的这种变化,那么驱动力的这种变化,它第一个就是我们整个股票市场它其实持续的回暖,而且特别是像我们如果在一个比较乐观的这种预期假设下面的话,你应该是能看到券商的投行业务,不仅仅是投行业务,因为投行业务还是比较稳定的,但它新业务还熟知的这种业务,这些业务它带来的收益水平还是比较高的,特别是投资的业务,去年我们券商的估值其实只是一个大幅度被压缩的,为什么?因为我们还有股权质押的这种风险,而今年市场一上涨之后,这些风险其实都是被解除掉,所以券商叫做否极泰来,我觉得这个词是比较好,那么券商在去年那么它表现确实是比较糟糕的,因为市场持续下跌风险频发。

  那么在今年的话除了投行业务之外,这种经济业务、投资业务、资管业务等等,这些业务在收益其实比较高,具体这种测算的话,其实我们是回头可以请教一下我们的行业利润,因为它应该是有更好的这种数据,从策略的角度来看的话,最主要的是要找到相应的这种爆发的方向,那么我们觉得券商还是值得大家持续关注的。在当前这个位置是不是应该立即买入,包括我们觉得在这个位置的话,因为它已经反映了前期的这种变化,那么它其实是一个比较均衡的位置,所以券商它首先配成成长之后的话,当它作为第二点,我们觉得是需要去关注券商的,所以这个是我们的看法。但随着比如说股票市场再进一步的上行,逐步向我们全年3.5%目标在往上走的时候,那么这个时候券商应该还是值得重新配置。

  21世纪经济报:张博士您好,我是21世纪经济报道的记者方海平,我的问题是这样的。因为从去年下半年开始,宏观经济环境不太好了之后,央行的货币政策和像三会银保监金监管都是有放松的迹象,那么今年的情况您刚才说预计宏观经济可能就是比去年预测要乐观一些,可能就是企稳节奏会快一些。那么在这个前提下,您觉得今年监管的政策会是怎么一个方向?

  张玉龙:我们看到今年整个监管,还是有一个比较平稳的,首先第一个就是我们会看到新主席他提出尊重市场,尊重规律。这种看法那么它其实是非常重要的,这意味着什么?意味着我们原来严监管的过程,它一定还会持续,那么这个过程的话它主要体现在公平地对待所有的投资者,对于我们原来的这种违法这种行为,那么它会持续保持一个高压的态势。但是对于我们整个正常的这种市场的这种交易的话,那么这种行为的话其实它反倒其实是支持的,因为这样的话一个活跃的这种证券市场,那么它才能够就是说充分的反映信息,那么这个时候价值也就被价格所反映出来,所以这一点的话非常的重要。

  而且我们看到中央政治局工作会议上其实提出的观点也很重要,就是说我们金融市场发展这种程度其实是一个国家竞争力的这么一个表现,那么金融它在整个经济活动过程当中,它也是处于一个核心的这种地位,因为今年我们一直提倡一个观点,我们在解决信用供给能力不足的过程当中,是通过做强银行资本来实现的,当然能够提升降低企业这种杠杆的话,还提升我们企业这种投资的意愿,甚至是增加我提供银行风险偏好是可以通过做强企业资本股权的角度来完成的。我们去年整个经济环境不好,那么股票市场它是一个比较悲观的这种预期,而在今年的话,我们反过来,其实对于整个市场来说,相对来说经济是一个就是转暖或者是下行触底的这么一个预期。那么市场它带来的效果其实就是持续往上走,那么这个时候我们原来企业这种资本的话,那么在这个过程中也应该能够得到相应正确的这种定价。

  那么对于企业降杠杆,那么我们提升整个企业这种投资的能力和提升银行的风险偏好,那么都是一个核心的环节,所以这一点是非常重要的。所以我们觉得监管态度它是平稳的,但是向着一个更加尊重市场的方向来发展。所以我们觉得监管的这一块不会过多的去有一个行政干预,反倒是这个时候我们会看到做强我们资本市场才是监管,当前做的主要工作,所以我们监管也是非常保持这种乐观信心的。

  上海证券报:张博士因为我今天来的时间比较晚了,所以我不知道前面有没有问过这个问题,就是当前市场上大家比较担忧的一个问题,就是对盈利预期的事情,如果盈利没有达到大家的预期或者低于市场的预期,可能是目前市场上最大的一个不确定因素,对这个问题您怎么看?是不是会形成一个市场上涨的压制?

  张玉龙:盈利的预期的话,大家也是比较关注的,我们一直在研究的过程中采用的是这种有效市场这种观点,又为什么说?有效市场就意味着我们的市场它其实是能够同步的去准确地反映我们盈利的这种变化。那么大家目前来看担忧盈利的话,其实最主要是来自于去年的财务数据并不好,也就是说大家很担心我们年报比去年2018年年报不好,甚至是一季报不好。那么在这个过程当中,其实是对于过去一段时间的这种记录,那么我们会看到市场对于这个时间的记录这种预期的话,在这之前下跌的过程,其实已经被充分地反映了。我们从今年的角度来看,从同步的角度来看,我们是看经济逐步处于一个触底回升的过程,那么触底和回升的这个过程也就是意味着我们整个企业盈利,那么它其实下行的这过程也就结束了慢慢的触底,甚至是盈利往回升了。

  所以我们看到市场它如果是在3月份的时候或者是4月,我们公布这种财报看到数据在不断的往下走,但是在这个过程中其实不用去担心,因为那是去年的这种记录,那么也许在那个时候反倒是会形成一个所谓这种利空出尽很好的这么一个投资的时机。而且这个就类似于我们1月份的时候,创业板当时是披露业绩预告的时候,我们可以看到大量的这种暴雷,创业板其实那天跌幅其实也是比较大的,为什么?因为它也是来自于对于过去相遇减持的这么一个看法这种反应,所以它最后表现就是大幅的下跌。

  那么我们反过来的话,那么在之后我们会看到最佳其实是一个很好买点,因为创业板如果我们踢掉商业减持的话,我们会发现它的盈利其实在边际上已经在发生改善,所以我们判断随着经济的触底,下行触底这个过程的话,其实我们整个上市公司的这种盈利它也是一个逐步改善的过程。

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责任编辑:依然

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